WHAUP มีสถานะทางธุรกิจที่แข็งแกร่ง ฟิทช์คาดว่ากระแสเงินสดจากการดำเนินงานของบริษัทฯ จะเพิ่มขึ้นจากความต้องการของลูกค้าที่เพิ่มขึ้นและการเติบโตของเงินปันผลรับที่มีความแน่นอนจากการเงินลงทุนในโครงการโรงไฟฟ้าของบริษัทฯ อย่างไรก็ตาม ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สิน ของ WHAUP จะยังคงอยู่ในระดับปานกลางในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า เนื่องจากเงินลงทุนที่น่าจะยังคงอยู่ในระดับสูงในช่วงเวลาดังกล่าว ทั้งนี้อันดับเครดิตของ WHAUP ที่ 'BBB+(tha)/Negative' ถูกจำกัดโดยอันดับเครดิตของบริษัทแม่ ซึ่งได้แก่ บริษัท ดับบลิวเอชเอ คอร์ปอเรชั่น จำกัด (มหาชน) หรือ WHA ซึ่งได้รับการจัดอันดับเครดิตที่ 'BBB+(tha)' แนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ เนื่องจากบริษัททั้งสองมีความเชื่อมโยงกันในระดับสูง
หุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและไม่มีหลักประกันของ WHAUP ได้รับการจัดอันดับเครดิตในระดับเดียวกับอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของบริษัทฯ เนื่องจากฟิทช์คาดว่าหนี้สินของบริษัทฯที่จะเกิดขึ้นในอนาคตจะเป็นหนี้สินที่ไม่มีหลักประกัน แทนที่จะเป็นหนี้สินที่มีหลักประกันเช่นเดียวกับเงินกู้ธนาคารที่มีอยู่เดิม ซึ่งในสัญญาเงินกู้ธนาคาร ธนาคารมีข้อตกลงที่จะดำเนินการปลดหลักประกันของเงินกู้ที่มีกับธนาคารทั้งหมดก่อนที่บริษัทฯจะออกหุ้นกู้
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
สถานะทางธุรกิจที่แข็งแกร่ง: WHAUP ได้รับประโยชน์จากความเสี่ยงในการดำเนินธุรกิจที่ต่ำ จากสภาวะการแข่งขันในตลาดที่จำกัด และการมีรายได้ที่มีความสม่ำเสมอจากสัญญาระยะยาวกับลูกค้า ความต้องการของลูกค้าที่ค่อนข้างมีความแน่นอนและสม่ำเสมอช่วยให้ WHAUP มีรายได้ที่มีความสม่ำเสมอและคาดการณ์ได้ ในขณะที่อัตราส่วนกำไรต่อรายได้ (Operating Margin) อยู่ในระดับค่อนข้างคงที่ เนื่องจากบริษัทสามารถปรับค่าบริการตามต้นทุนที่เปลี่ยนแปลงได้ ซึ่งทำให้ WHAUP สามารถผลักภาระต้นทุนที่สูงขึ้นไปยังลูกค้าได้ นอกจากนี้ WHAUP ยังเป็นผู้ให้บริการน้ำเพียงรายเดียวในนิคมอุตสาหกรรมต่างๆที่ดำเนินการโดยบริษัท เหมราชพัฒนาที่ดิน จำกัด (มหาชน) หรือ Hemaraj ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ของบริษัทฯ
การเติบโตของรายได้: ฟิทช์คาดว่ารายได้ของ WHAUP จะเพิ่มขึ้นอย่างมากในปี 2560 และ 2561 เนื่องจากความต้องการใช้น้ำที่เพิ่มขึ้น จากการเริ่มดำเนินงานของผู้ผลิตไฟฟ้ารายเล็ก (SPPs) ในพื่นที่ที่บริษัทฯให้บริการ รวมถึงการเพิ่มขึ้นของอัตราค่าบริการในช่วงเวลาดังกล่าว นอกจากนี้ ความต้องการใช้น้ำที่เพิ่มขึ้นยังเป็นผลมาจากการขายที่ดินที่เพิ่มขึ้นในนิคมอุตสาหกรรมของ Hemaraj ซึ่งลูกค้าที่เป็นผู้ประกอบการรายใหม่ในนิคมอุตสาหกรรมก็จะเป็นลูกค้าที่ใช้บริการน้ำของ WHAUP ด้วย
เงินปันผลรับที่เพิ่มขึ้นจากกิจการร่วมค้า: ฟิทช์คาดว่า WHAUP จะได้รับเงินปันผลจากการลงทุนในธุรกิจโรงไฟฟ้าจำนวน 1.2 - 1.3 พันล้านบาทต่อปี ในช่วงปี 2560 และ 2561 (ปี 2559 อยู่ที่ 657 ล้านบาท) โดยมีปัจจัยหลักมาจากการเริ่มผลิตไฟฟ้าของโรงไฟฟ้าใหม่ที่ WHAUP ถือหุ้นอยู่ในช่วงเวลาดังกล่าว ฟิทช์เห็นว่าปันผลรับจากกิจการร่วมค้าดังกล่าว ค่อนข้างคาดการณ์ได้ เนื่องจากรายได้ส่วนใหญ่ของธุรกิจมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาวกับการไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทยรองรับอยู่
ความเสี่ยงด้านปริมาณการใช้น้ำ: รายได้ของ WHAUP มีความเสี่ยงในด้านปริมาณการใช้น้ำ เนื่องจากสัญญาซื้อขายน้ำไม่ได้กำหนดปริมาณขั้นต่ำที่ลูกค้าต้องใช้ ดังนั้นการลดลงของปริมาณการใช้น้ำจากการเปลี่ยนแปลงในกิจกรรมการผลิตของลูกค้าอาจทำให้รายได้ของบริษัทฯลดลง อย่างไรก็ตาม ฟิทช์ เชื่อว่าความเสี่ยงนี้อยู่ในระดับที่บริหารจัดการได้เนื่องจาก WHAUP มีฐานลูกค้าที่หลากหลายและลูกค้าหลักของบริษัทฯน่าจะเป็นกลุ่มอุตสาหกรรมปิโตรเคมีซึ่งจะมีความต้องการใช้น้ำที่ค่อนข้างสม่ำเสมอและแน่นอน ในช่วง 6 ปีที่ผ่านมา ปริมาณการขายน้ำและบำบัดน้ำเสียทั้งหมดเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องทุกปียกเว้นปี 2558 ซึ่งลดลงเพียงร้อยละ 0.7 ในขณะที่โดยรวมแล้วปริมาณการให้บริการน้ำมีการเติบโตโดยเฉลี่ยสะสมที่ร้อยละ 4 ต่อปี
การลงทุนสูง; อัตราส่วนหนี้สินในระดับปานกลาง: ฟิทช์คาดว่ากระแสเงินสดสุทธิ (Free Cash Flow) ของ WHAUP นจะเป็นลบในปี 2560 และ 2561 เนื่องจากการลงทุนที่สูงในช่วงเวลาดังกล่าว กระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (Fund Flow From Operation, FFO) ของบริษัทฯที่ประมาณ 1.6 พันล้านบาทต่อปี อาจจะไม่เพียงพอสำหรับเงินลงทุน และการจ่ายเงินปันผลในช่วงเวลาดังกล่าว อย่างไรก็ตามการเติบโตของ FFO จะช่วยให้บริษัท สามารถรักษาระดับอัตราส่วนหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO-Adjusted Net Leverage) ให้อยู่ในระดับปานกลาง 3.8-4.4 เท่าได้ ในช่วง 3 ปีข้างหน้า
อันดับเครดิตถูกจำกัดด้วยอันดับเครดิตของบริษัทแม่: สถานะทางธุรกิจที่แข็งแกร่งและสถานะทางการเงินในระดับปานกลาง ส่งผลให้ WHAUP มีอันดับเครดิตโดยลำพัง (Standalone Rating) อยู่ที่ A-(tha) ซึ่งสูงกว่าอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของบริษัทฯ อันดับเครดิตภายในระยะยาวของบริษัทฯสะท้อนถึงความเชื่อมโยงในด้านการดำเนินงานและในเชิงกลยุทธ์กับบริษัทแม่ซึ่งได้แก่ WHA ซึ่งอยู่มีอันดับเครดิตที่ BBB+(tha)/แนวโน้มเครดิตเป็นลบ อันดับเครดิตของ WHAUP จึงถูกจำกัดโดยอันดับเครดิตของบริษัทแม่ตามหลักเกณ์การจัดอันดับเครดิต Parent and Subsidiary Linkage Criteria ของฟิทช์ โดยทั้งสองบริษัทถือว่ามีความเชื่อมโยงกันอยู่ในระดับสูงจาก สัดส่วนการถือหุ้นที่มีอำนาจควบคุมของ WHA ใน WHAUP และความสามารถในควบคุมนโยบายทางธุรกิจและการเงิน ตลอดจนการตัดสินใจเชิงกลยุทธ์และการลงทุนโดยรวมของ WHAUP
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
สถานะทางธุรกิจของ WHAUP มีความแข็งแกร่งเมื่อเทียบกับบริษัทที่ฟิทช์มีการจัดอันดับเครดิตในประเทศไทยรายอื่นๆ ลักษณะของรายได้และกระแสเงินสดจากการดำเนินงานของ WHAUP มีความใกล้เคียงกับบริษัท บริการเชื้อเพลิงการบินกรุงเทพ จำกัด (มหาชน) (A+(tha)/Stable) ซึ่งดำเนินการให้บริการเติมน้ำมันอากาศยานในท่าอากาศยานหลักของประเทศ, บริษัท โกลบอล เพาเวอร์ ซินเนอร์ยี่ จำกัด (มหาชน) (A+(tha)/Stable) ซึ่งเป็นบริษัทผลิตไฟฟ้าและไอน้ำขนาดกลาง และ บริษัท บีทีเอสกรุ๊ปโฮลดิ้งส์ จำกัด (มหาชน) (A(tha)/ RWN) ซึ่งเป็นผู้ให้บริการเดินรถไฟฟ้าในกรุงเทพฯ บริษัทเหล่านี้มีของรายได้ที่สม่ำเสมอและแน่นอน และสามารถคาดการณ์ได้ เนื่องจากมีการแข่งขันในระดับที่ต่ำ ความต้องการใช้บริการที่สม่ำเสมอและแน่นอน หรือ มีรายได้ที่สม่ำเสมอจากสัญญาระยะยาว อย่างไรก็ตามอันดับเครดิตโดยลำพังที่ 'A-(tha)' ของ WHAUP นั้นอยู่ในระดับต่ำกว่าอันดับเครดิตของบริษัทเหล่านี้ เนื่องจาก WHAUP มี อัตราส่วนหนี้สิน (Financial Leverage) ที่สูงกว่า
การจัดอันดับเครดิตของ WHAUP นั้นถูกจำกัดโดยอันดับเครดิตของบริษัทแม่ WHA ซึ่งมีอันดับเครดิตที่ต่ำกว่าที่ BBB+(tha)/แนวโน้มเครดิตเป็นลบเนื่องจากการเชื่อมโยงกันที่อยู่ในระดับสูงระหว่างบริษัททั้งสอง โดยการเชื่อมโยงกันที่สูงมาจากจากสัดส่วนการถือหุ้นที่มีอำนาจควบคุมของ WHA ใน WHAUP และความสามารถของ WHA ในการควบคุมนโนบายทางธุรกิจของ WHAUP รวมถึงสิทธิในการออกเสียงในการประชุมผู้ถือหุ้น, การเลือกตั้งกรรมการบริษัท, การจ่ายเงินปันผล, การตัดสินใจเชิงกลยุทธ์ และ การลงทุนโดยรวม
สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- รายได้จากธุรกิจน้ำเติบโตร้อยละ 19 -22 ต่อปีในปี 2560 และ 2561 จากการเติบโตของความต้องการใช้น้ำและการเพิ่มขึ้นของอัตราค่าบริการ
- อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่าย และค่าเช่า ต่อรายได้ (EBITDAR margin) อยู่ที่ประมาณร้อยละ 41 ในปี 2560 และ 2561
- เงินปันผลที่จะได้รับจากการการลงทุนในโครงการโรงไฟฟ้าจำนวน 1.2 -1.3 พันล้านบาทต่อปีในปี 2560 และ 2561
- เงินลงทุนอยู่ที่ 500-600 ล้านบาทต่อปีในปี 2560 และ 2561 และภาระผูกพันในการลงทุนในธุรกิจไฟฟ้า 1.5 พันล้านบาทในปี 2560 และ 313 ล้านบาทในปี 2561
- การลงทุนเพิ่มเติมในธุรกิจใหม่ทั้งด้านสาธารณูปโภคและธุรกิจไฟฟ้า 4 - 5 พันล้านบาทในช่วงปี 2560-2564
- อัตราการจ่ายเงินปันผลร้อยละ 40 ของกำไรสุทธิ ยกเว้นปี 2560 ที่จะไม่มีการจ่ายเงินปันผล
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคตต่อ WHAUP
ปัจจัยบวก
- การเปลี่ยนแปลงอันดับเครดิตในทางบวกของ WHA ในขณะที่ความเชื่อมโยงระหว่าง WHA กับ WHAUP ไม่เปลี่ยนแปลง
- ความเชื่อมโยงระหว่าง WHA กับ WHAUP ที่ลดลง ในขณะที่อันดับเครดิตโดยลำพังของ WHAUP ไม่เปลี่ยนแปลง
ปัจจัยลบ
- การเปลี่ยนแปลงอันดับเครดิตในทางลบของ WHA ในขณะที่ความเชื่อมโยงระหว่าง WHA กับ WHAUP ไม่เปลี่ยนแปลง
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตของ WHA ตามประกาศของฟิทช์ ลงวันที่ 18 เมษายน 2017 มีดังนี้:
ปัจจัยบวก
- อัตราส่วนหนี้สินรวมที่วัดจากหนี้สินที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO-Adjusted Net Leverage) อยู่ในระดับต่ำกว่า 5.5 เท่าอย่างต่อเนื่อง
ปัจจัยลบ
- การลงทุนเป็นจำนวนมาก การจ่ายเงินปันผลในจำนวนที่สูง หรือรายได้และอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่าย ที่ต่ำกว่าที่คาด ซึ่งส่งผลให้อัตราส่วนหนี้สินรวมที่วัดจากหนี้สินที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO-Adjusted Net Leverage) ไม่น่าจะลดลงมาอยู่ในระดับต่ำกว่า 5.5 เท่าได้อย่างต่อเนื่องจากปี 2561 เป็นต้นไป
สภาพคล่อง
สภาพคล่องอยู่ในระดับที่สามารถบริหารจัดการได้: ณ สิ้นปี 2016 บริษัทฯ มีหนี้สินรวม 1.05 หมื่นล้านบาท โดยมีส่วนที่เป็นหนี้สินระยะสั้นประมาณ 2.5 พันล้านบาท ซึ่งบริษัทฯได้ทำการชำระคืนแล้วหลังจากที่บริษัทฯได้รับเงินจากการเสนอขายหุ้นสามัญเพิ่มทุนครั้งแรกในเดือนเมษายน 2560 โดย บริษัทฯ มีแผนจะ ออกหุ้นกู้ใหม่ในไตรมาส 3 ปี 2560 นี้เพื่อไปชำระคืนเงินกู้กับธนาคารบางส่วน