อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของ CP ALL ที่ 'A(tha)' ได้รับปัจจัยสนับสนุนจากสถานะทางการตลาดที่แข็งแกร่งในฐานะผู้ประกอบการร้านสะดวกซื้อที่ใหญ่ที่สุดในประเทศไทย โดยมีจำนวนร้านสะดวกซื้อภายใต้เครื่องหมายการค้า 7-Eleven มากกว่า 11,000 ร้านทั่วประเทศ บริษัทฯ มีเครือข่ายที่กว้างขวางกว่าและมีผลประกอบการที่ดีกว่าคู่แข่งเป็นอย่างมากท่ามกลางสภาพการแข่งกันที่สูงขึ้น เนื่องจากการมีทำเลของร้านที่ดี ทำให้บริษัทฯ สามารถตอบสนองพฤติกรรมของผู้บริโภคในประเทศที่เปลี่ยนแปลงตลอดเวลา อย่างไรก็ตาม จุดแข็งเหล่านี้ถูกลดทอนลงจากการที่บริษัทมีอัตราส่วนหนี้สินที่ค่อนข้างสูง แม้ว่าฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินดังกล่าวจะทยอยลดลงในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
อัตราส่วนหนี้สินลดลงอย่างต่อเนื่อง: ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินที่วัดจากหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO adjusted net leverage) ของ CP ALL น่าจะลดลงมาอยู่ในระดับประมาณ 3.5 เท่า ณ สิ้นปี 2564 จาก 4.2 เท่า ณ สิ้นปี 2561 การลดลงของอัตราส่วนหนี้สินเป็นผลจากการชะลอแผนการขยายสาขาไปต่างประเทศของบริษัทย่อยของ CP ALL คือ บริษัท สยามแม็คโคร จำกัด (มหาชน) หรือ Makro (A(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ) ฟิทช์คาดว่า กำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ของบริษัทฯ จะเติบโตในอัตราร้อยละ 8-10 ต่อปีในช่วง 3 ปีข้างหน้า โดยได้รับปัจจัยสนับสนุนจากการขยายสาขา รวมถึงสาขาในรูปแบบ standalone ที่มีขนาดพื้นที่ที่ใหญ่ขึ้น และสามารถให้บริการต่างๆ ได้หลากหลาย ซึ่งน่าจะมีสัดส่วนที่สูงขึ้น ฟิทช์คาดว่า CP ALL จะสามารถบริหารจัดการค่าใช้จ่ายลงทุนและการจ่ายเงินปันผลได้เช่นเดียวกับที่ผ่านมาในอดีต ซึ่งทำให้บริษัทฯ สามารถสร้างกระแสเงินสดจากการดำเนินงานหลังหักค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนและเงินปันผลจ่าย (Free Cash Flow) ที่เป็นบวกได้อย่างต่อเนื่องในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า
ยอดขายเติบโตในระดับปานกลาง: ฟิทช์คาดว่ารายได้รวมของ CP ALL จะเติบโตในอัตราร้อยละ 9-10 ต่อปีในปี 2562 และร้อยละ 8-9 ต่อปีในปี 2563-2564 โดยได้รับปัจจัยสนับสนุนจากการขยายสาขา อัตราการเติบโตของยอดขายต่อร้านเดิม (Same Store Sale Growth) ของร้าน 7-Eleven น่าจะอยู่ที่ร้อยละ 2-3 ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า ซึ่งเป็นระดับที่สอดคล้องกับอัตราการเติบโตทางเศรษฐกิจของประเทศ และความนิยมที่เพิ่มขึ้นของผู้บริโภคในการซื้อสินค้าจากร้านสะดวกซื้อแทนร้านค้าปลีกแบบดั้งเดิม ในขณะที่ยอดขายของ Makro น่าจะได้รับปัจจัยสนับสนุนจาก การฟื้นตัวของยอดขายจากสาขาภายในประเทศ ซึ่งเป็นผลจากการดำเนินกลยุทธ์ Omni-Channel รวมถึงยอดขายจากสาขาในต่างประเทศที่เพิ่มขึ้น
อัตราส่วนกำไรถูกแรงกดดันในระยะสั้น: ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่าย และค่าเช่า ต่อยอดขาย (EBITDAR Margin) ของ CP ALL จะลดลงมาอยู่ในระดับร้อยละ 9.8 ถึงร้อยละ 9.9 ในปี 2562-2563 เนื่องจากค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานที่สูงขึ้น อันเป็นผลมาจากการเปิดร้าน 7-Eleven สาขาใหม่ที่มีขนาดพื้นที่ใหญ่ขึ้น ทำให้มีค่าใช้จ่ายด้านบุคคลากรสูงขึ้น นอกจากนี้ สาขาในต่างประเทศของ Makro ยังมีค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานที่สูง ในขณะที่รายได้ยังอยู่ในระดับต่ำในช่วงแรกของการเปิดดำเนินการ อย่างไรก็ตาม EBITDAR Margin ของ CP ALL น่าจะค่อยๆ เพิ่มขึ้นในปี 2564 จากกำไรขั้นต้นที่น่าจะเพิ่มขึ้นจากการบริหารสัดส่วนของสินค้าที่จำหน่ายในร้าน (Product Mix) รวมถึงความสามารถในการสร้างรายได้และประสิทธิภาพที่เพิ่มขึ้นของสาขา
การปรับเพิ่มอันดับเครดิตแก่หนี้ที่ไม่มีหลักประกันและหนี้ด้อยสิทธิ: อันดับเครดิตของหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและไม่มีหลักประกันของ CP ALL ได้รับการปรับเพิ่มอันดับเครดิต เพื่อสะท้อนถึงความเห็นของฟิทช์ที่ว่า สิทธิของเจ้าหนี้ที่ไม่มีหลักประกันไม่ได้ด้อยกว่าสิทธิของเจ้าหนี้ที่มีลำดับสิทธิสูงกว่าหรือเจ้าหนี้ที่มีหลักประกันอย่างมีนัยสำคัญอีกต่อไป โดยอัตราส่วนหนี้ที่มีลำดับสิทธิสูงกว่าต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ได้ลดลงมาอยู่ในระดับประมาณ 2.0 เท่า ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2562 ซึ่งเป็นระดับที่ฟิทช์พิจารณาว่าสิทธิของเจ้าหนี้ที่ไม่มีหลักประกันไม่ได้ด้อยกว่าเจ้าหนี้ที่มีหลักประกันหรือมีลำดับสิทธิที่สูงกว่าอย่างมีนัยสำคัญ ฟิทช์คาดว่า CP ALL จะทยอยชำระคืนหุ้นกู้ที่มีประกันที่ถึงกำหนดชำระในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า ในขณะที่ Makro ชะลอการขยายสาขาไปต่างประเทศ ในขณะเดียวกัน การปรับเพิ่มอันดับเครดิตให้แก่หุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีลักษณะคล้ายทุนของบริษัทฯ สะท้อนถึงสัดส่วนที่ลดลงของหนี้ที่มีหลักประกันในโครงสร้างเงินทุนของบริษัทฯ ซึ่งทำให้แนวโน้มในการได้รับชำระคืนหนี้ของเจ้าหนี้ที่ด้อยสิทธิเพิ่มสูงขึ้น
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
CP ALL มีสถานะทางการตลาดในประเทศไทยที่แข็งแกร่ง ซึ่งเปรียบเทียบได้กับบริษัทที่เป็นผู้นำในธุรกิจอื่นๆ เช่น บริษัท ปูนซีเมนต์ไทย จำกัด (มหาชน) หรือ SCC (A+(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นผู้ผลิตปูนซิเมนต์และผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีขั้นปลายที่มีขนาดใหญ่ที่สุดในประเทศไทย อย่างไรก็ตาม CP ALL มีความสามารถในการแข่งขันที่แข็งแกร่งกว่า ด้วยส่วนแบ่งทางการตลาดที่สูงกว่าคู่แข่งรายใหญ่อันดับสองเป็นอย่างมากนอกจากนี้ CP ALL ยังมีกระแสเงินสดที่สม่ำเสมอตลอดวัฏจักรของธุรกิจมากกว่า เนื่องจาก CP ALL จำหน่ายสินค้าที่จำเป็นในการดำรงชีวิตประจำวัน ในขณะที่กระแสเงินสดของ SCC ต้องเผชิญกับความต้องการสินค้าที่มีลักษณะเป็นวัฏจักรและความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ แม้ว่าปัจจัยเหล่านี้ได้รับการชดเชยบางส่วนจากการกระจายความเสี่ยงทางธุรกิจที่ดีกว่าของ SCC อย่างไรก็ตาม สถานะทางธุรกิจที่มีความเสี่ยงที่ต่ำกว่าของ CP ALL ไม่สามารถที่จะชดเชยกับอัตราส่วนหนี้สินของ CP ALL ที่สูงกว่า SCC ได้ ทำให้อันดับเครดิตของ CP ALL อยู่ต่ำกว่าอันดับเครดิตของ SCC หนึ่งอันดับ
CP ALL มีสถานะทางธุรกิจที่แข็งแกร่งกว่าเมื่อเปรียบเทียบกับบริษัทปูนซีเมนต์นครหลวง จำกัด (มหาชน) หรือ SCCC (A(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ) ซึ่งเป็นผู้ผลิตปูนซีเมนต์ที่ใหญ่เป็นอันดับสองของประเทศไทย ซึ่งเพียงพอที่จะชดเชยอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่า SCCC ได้ ดังนั้น ทั้งสองบริษัทจึงมีอันดับเครดิตอยู่ในระดับเดียวกัน อย่างไรก็ตาม แนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบของ SCCC สะท้อนถึงการที่บริษัทฯ กำลังเผชิญกับความท้าทายในการลดระดับอัตราส่วนหนี้สินให้ลงมาอยู่ในระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตในปัจจุบัน
อันดับเครดิตของ CP ALL อยู่ในระดับเดียวกับสถานะเครดิตโดยลำพังของ บริษัท โกลบอล เพาเวอร์ ซินเนอร์ยี่ จำกัด (มหาชน) หรือ GPSC (อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวที่ A+(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ สถานะเครดิตโดยลำพังที่ a(tha)) ซึ่งเป็นบริษัทผู้ผลิตไฟฟ้าเอกชนรายใหญ่อันดับสองของประเทศ GPSC มีรายได้และอัตราส่วนกำไรที่มีความสม่ำเสมอมากกว่า CP ALL เล็กน้อย เนื่องจากมีสัญญาการซื้อขายไฟฟ้าและไอน้ำระยะยาวกับการไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทยและกับลูกค้าซึ่งมีสถานะทางธุรกิจและการเงินที่แข็งแกร่ง ซึ่งช่วยป้องกันบริษัทฯ จากความเสี่ยงด้านปริมาณการจำหน่ายไฟฟ้า อย่างไรก็ตาม ด้วยความสามารถในการแข่งขันที่แข็งแกร่งของ CP ALL รวมถึงความต้องการที่สม่ำเสมอของสินค้าที่ใช้ในการดำรงชีวิตประจำวัน ทำให้รายได้และอัตราส่วนกำไรของ CP ALL มีความผันผวนที่ต่ำเช่นกัน สถานะทางธุรกิจของ GPSC ที่แข็งแกร่งกว่า CP ALL เล็กน้อย จึงชดเชยกับอัตราส่วนหนี้สินของ GPSC ที่สูงกว่า CP ALL เล็กน้อยหลังจากที่ GPSC เข้าซื้อกิจการของ บริษัท โกลว์ พลังงาน จำกัด (มหาชน) หรือ GLOW ซึ่งเป็นผู้ผลิตไฟฟ้าและไอน้ำในประเทศ รวมถึงแผนการลงทุนในอนาคต ทั้งนี้ อันดับเครดิตของ GPSC ที่ A+(tha) เป็นผลจากการปรับอันดับเครดิตเพิ่มขึ้นหนึ่งอันดับเพื่อสะท้อนถึงความเกี่ยวโยงในระดับปานกลางกับกลุ่ม ปตท. (AAA(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ)
สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- รายได้รวมมีการเติบโตในอัตราร้อยละ 9-10 ต่อปี ในปี 2562 และร้อยละ8-9 ต่อปีในปี 2563 -2564
- EBITDAR Margin ลดลงเล็กน้อยมาอยู่ที่ร้อยละ 9.8 ถึงร้อยละ 10 ในปี 2562-2564
- มีการเปิดร้านค้า 7-Eleven ใหม่จำนวน 700 สาขาต่อปีในช่วงปี 2562-2564 และร้านค้าขนาดใหญ่ภายในประเทศของ Makro จำนวน 5-8 สาขาต่อปีในปี 2562-2564
- มีการเปิดสาขาในต่างประเทศของ Makro 3 สาขาในปี 2562 และการขยายสาขาในต่างประเทศอย่างต่อเนื่องด้วยค่าใช้จ่ายในการลงทุนประมาณ 2.6 พันล้านบาทในปี 2563 และประมาณ 1.6 พันล้านบาทในปี 2564
- ค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนจำนวน 1.9 หมื่นล้านบาทในปี 2562 และประมาณ 2.2 หมื่นล้านบาทต่อปีในปี 2563-2564 ซึ่งรวมถึงค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนในต่างประเทศของ Makro ด้วย
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก:
- FFO adjusted net leverage อยู่ในระดับต่ำกว่า 3.5 เท่าอย่างต่อเนื่อง
ปัจจัยลบ:
- FFO adjusted net leverage อยู่ในระดับสูงกว่า 4.5 เท่าอย่างต่อเนื่อง
- EBITDAR Margin ที่ลดลงต่ำกว่าร้อยละ 7.5 อย่างต่อเนื่อง
สภาพคล่อง
สภาพคล่องที่แข็งแกร่ง: สภาพคล่องของ CP ALL มีปัจจัยสนับสนุนหลักจากเงินสดในมือจำนวน 3.2 หมื่นล้านบาท ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2562 และความสามารถในการสร้างกระแสเงินสดที่แข็งแกร่ง รวมถึงความสามารถในการออกหุ้นกู้ในตลาดตราสารหนี้ CP ALL มีหนี้สินที่มีดอกเบี้ยประมาณ 1.8 แสนล้านบาท (รวมหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีลักษณะคล้ายทุนจำนวน 2 หมื่นล้านบาท) ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2562 โดยประมาณร้อยละ 10 ของหนี้สินดังกล่าวจะครบกำหนดชำระคืนในอีก 12 เดือนข้างหน้านับจากสิ้นเดือนมิถุนายน 2562 ประมาณร้อยละ 93 ของหนี้สินทั้งหมดของ CP ALL เป็นหุ้นกู้สกุลเงินบาท โดยร้อยละ 45 ของจำนวนนี้เป็นหุ้นกู้มีหลักประกันเป็นหุ้นของ Makro
อัตราส่วนทางการเงินที่ต้องดำรงไว้ตามข้อกำหนดสิทธิของหุ้นกู้ของ CP ALL ไม่ได้รับผลกระทบจากการบังคับใช้มาตรฐานการบัญชีใหม่ TAS32 ที่มีการปรับหลักเกณฑ์การจัดประเภทตราสารหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีลักษณะคล้ายทุน ซึ่งจะเริ่มในวันที่ 1 มกราคม 2563 ภายใต้หลักเกณฑ์ของ TAS32 หุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีลักษณะคล้ายทุนส่วนใหญ่ที่อยู่ในตลาดจะถูกจัดประเภทเป็นหนี้สินจากเดิมที่ได้รับการจัดประเภทเป็นทุน ซึ่งอาจส่งผลให้ผู้ออกตราสารบางรายไม่สามารถดำรงอัตราส่วนหนี้สินต่อส่วนของผู้ถือหุ้นตามที่กำหนดในสัญญาเงินกู้ได้
สรุปรายการปรับปรุงงบการเงิน
- การปรับปรุงยอดคงเหลือของหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีลักษณะคล้ายทุน ให้เป็นยอดที่ต้องชำระเมื่อมีการไถ่ถอน แทนที่จะเป็นยอดสุทธิจากค่าใช้จ่ายในการออกหุ้นกู้ตามที่แสดงไว้ในงบการเงิน