ทริสเรทติ้งคงอันดับเครดิตองค์กรและหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกันชุดปัจจุบันของ บริษัท ทีพีไอ โพลีน จำกัด (มหาชน) ที่ระดับ "BBB+" พร้อมทั้งจัดอันดับเครดิตหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกันชุดใหม่ในวงเงินไม่เกิน 8,000 ล้านบาทที่ระดับ "BBB+" โดยบริษัทจะนำเงินที่ได้จากการออกหุ้นกู้จำนวน 5,000 ล้านบาท ไปใช้ไถ่ถอนหุ้นกู้ที่มีอยู่เดิมและส่วนที่เหลือจะใช้เป็นเงินทุนหมุนเวียนในการดำเนินงาน
อันดับเครดิตสะท้อนถึงความสามารถในการแข่งขันที่แข็งแรงของบริษัทในตลาดปูนซีเมนต์ในประเทศ ตลอดจนผลประโยชน์ที่มากขึ้นจากการขยายเข้าสู่ธุรกิจพลังงาน ทั้งนี้ อันดับเครดิตพิจารณารวมไปถึงความเป็นไปได้ที่สถานะการเงินของบริษัทจะปรับตัวดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ เนื่องจากโรงไฟฟ้าที่สำคัญใกล้จะเริ่มดำเนินการเชิงพาณิชย์ได้ในไตรมาสที่ 2 ของปี 2561 นี้ อย่างไรก็ตาม อันดับเครดิตถูกลดทอนบางส่วนจากลักษณะที่เป็นวงจรขึ้นลงและการฟื้นตัวที่ช้ากว่าคาดการณ์ของอุตสาหกรรมปูนซีเมนต์ในประเทศ รวมถึงความเสี่ยงจากการดำเนินงานโรงไฟฟ้าพลังงานขยะ RDF (Refuse-derived Fuel) ขนาดใหญ่
ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต
ตำแหน่งการตลาดที่แข็งแรงในธุรกิจปูนซีเมนต์
บริษัทเป็นผู้ผลิตปูนซีเมนต์รายใหญ่อันดับ 3 ของประเทศ และเป็นที่รู้จักมายาวนาน บริษัทมีกำลังการผลิตเท่ากับ 13.5 ล้านตันต่อปี หรือคิดเป็นส่วนแบ่งทางการตลาดที่ 23% ตามกำลังการผลิต อย่างไรก็ตาม ความแข็งแกร่งนี้ถูกลดทอนด้วยวงจรขึ้นลงของอุตสาหกรรม ความอ่อนไหวต่อราคาถ่านหิน และการแข่งขันที่รุนแรงจากการเป็นสินค้าโภคภัณฑ์ (Commodity)
ผลการดำเนินงานของบริษัทในปี 2560 นั้นต่ำกว่าที่ทริสเรทติ้งคาดการณ์ไว้ เนื่องจากธุรกิจปูนซีเมนต์นั้นอ่อนแอลงอย่างต่อเนื่องและเป็นตัวฉุดผลประกอบการของทั้งกลุ่มลง ธุรกิจปูนซีเมนต์ที่อ่อนแอเกิดจากความต้องการที่ยังหดตัว ประกอบกับต้นทุนถ่านหินที่เพิ่มขึ้นในช่วงครึ่งหลังของปี 2560 ถึงแม้ว่าทริสเรทติ้งจะมีมุมมองเชิงบวกต่อกิจกรรมการก่อสร้างในอนาคต อันเนื่องมาจากโครงการโครงสร้างพื้นฐานของรัฐบาลที่ใกล้เข้ามา อย่างไรก็ตาม การฟื้นตัวของธุรกิจปูนซีเมนต์ของบริษัทยังคงเป็นสิ่งที่ท้าทายเนื่องจากสภาวะตลาดมีอุปทานส่วนเกินเป็นจำนวนมาก
ผลประโยชน์ที่มากขึ้นจากความหลากหลายของธุรกิจ
ทริสเรทติ้งมองว่าสัดส่วนรายได้ที่เพิ่มขึ้นของธุรกิจไฟฟ้านั้น ส่งผลให้สถานะธุรกิจของบริษัทดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ เนื่องจากกระแสเงินสดที่มั่นคงจากธุรกิจไฟฟ้าช่วยลดผลกระทบจากความผันผวนของธุรกิจปูนซีเมนต์และพลาสติกได้อย่างมาก
ทริสเรทติ้งคาดว่าสัดส่วนรายได้จากธุรกิจไฟฟ้าจะขยายตัวเพิ่มมากขึ้นในไม่อีกกี่ปีข้างหน้า จากกำลังการผลิตที่มีอยู่ในมือและกลยุทธ์ของบริษัทที่ยังมุ่งเน้นการเติบในธุรกิจไฟฟ้า
คาดว่าผลประกอบการจะฟื้นตัว
ถึงแม้ว่าผลประกอบการจะอ่อนแอกว่าที่คาด การคงอันดับเครดิตของบริษัทนั้นสะท้อนถึงการคาดการณ์ว่าผลประกอบการของบริษัทจะฟื้นตัว เนื่องจากโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานเชื้อเพลิง RDF กำลังการผลิต 70 เมกะวัตต์ (TG6) น่าจะเริ่มดำเนินการเชิงพาณิชย์ได้ในไตรมาสที่ 2 ของปี 2561 โดยโรงไฟฟ้านี้จะร่วมกับโรงไฟฟ้าพลังงานเชื้อเพลิงจากความร้อนทิ้งกำลังการผลิต 30 เมกะวัตต์ (TG4) ผลิตและจำหน่ายไฟฟ้าให้แก่การไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทย (กฟผ.) หลังจากเริ่มดำเนินการ กำลังการผลิตที่ทำสัญญากับทาง กฟผ. เพิ่มขึ้นจาก 73 เมกะวัตต์เป็น 163 เมกะวัตต์ ซึ่งบ่งบอกว่ากระแสเงินสดจากธุรกิจไฟฟ้าน่าจะเพิ่มขึ้นเท่าตัวเป็นอย่างน้อยหากโรงไฟฟ้าสามารถดำเนินการได้อย่างราบรื่น ทั้งนี้ สัญญาซื้อขายไฟฟ้ากับ กฟผ. ให้อัตรากำไรที่สูงเนื่องจากได้ให้ส่วนเพิ่มราคารับซื้อไฟฟ้า (Adder) จำนวน 3.5 บาทต่อหน่วยเป็นระยะเวลา 7 ปี บนค่าไฟฟ้าฐานที่ประมาณ 2.94 บาทต่อหน่วย นอกจากนี้ คาดว่าบริษัทจะสามารถลดค่าใช้จ่ายในกระบวนการผลิตปูนซีเมนต์ลงได้หลังจากโรงไฟฟ้าอีก 2 โรง ได้แก่ โรงไฟฟ้าพลังงานถ่านหินและเชื้อเพลิง RDF กำลังการผลิต 70 เมกะวัตต์ (TG7) และโรงไฟฟ้าพลังงานถ่านหินกำลังการผลิต 150 เมกะวัตต์ (TG8) เริ่มผลิตไฟฟ้าเพื่อใช้ภายในกลุ่ม
ในทางตรงข้าม บริษัทเผชิญกับความเสี่ยงจากการดำเนินงานในโรงไฟฟ้าพลังงานขยะ RDF เช่น ความเสี่ยงจากการขาดแคลนวัตถุดิบ และความเสี่ยงด้านการปฏิบัติงานที่ค่อนข้างสูงกว่าโรงไฟฟ้าที่ใช้เชื้อเพลิงจากถ่านหินหรือก๊าซธรรมชาติทั่วไป อย่างไรก็ตาม ประวัติผลการดำเนินงานที่น่าพึงพอใจของโรงไฟฟ้าพลังงานเชื้อเพลิง RDF ในปัจจุบันได้ช่วยลดความกังวลดังกล่าวได้ส่วนหนึ่ง
ทริสเรทติ้งคาดว่า กำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) จะเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญเป็นอย่างน้อย 6,000-7,000 ล้านบาทต่อปี และอัตรากำไรจากการดำเนินงาน (กำไรจากการดำเนินงานก่อนค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายคิดเป็นเปอร์เซ็นต์ต่อรายได้) น่าจะยกระดับขึ้นเป็น 15%-17% ตั้งแต่ปี 2562 เป็นต้นไป
สัดส่วนของภาระเงินกู้ต่อส่วนทุนคาดว่าจะปรับตัวดีขึ้น
หลังจากโครงการโรงไฟฟ้าทั้ง 3 โรงที่เหลือนั้นเสร็จสิ้น ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะใช้กระแสเงินสดที่เกิดขึ้นใหม่มาชำระภาระหนี้ที่สูง เพื่อที่จะลดสัดส่วนเงินกู้ต่อส่วนทุนและเสริมสภาพคล่องให้กลับมาสู่ระดับที่เหมาะสมกับอันดับเครดิตที่ "BBB+" ค่าใช้จ่ายฝ่ายทุนน่าจะยังสูงอยู่ที่ประมาณ 6,000 ล้านบาทในปี 2561 แต่น่าจะลดลงเหลือประมาณ 1,000-2,000 ล้านบาทต่อปีในช่วง 2562-2563 ทั้งนี้ ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อเงินกู้รวมน่าจะปรับตัวขึ้นเกิน 10%
บริษัทได้มุ่งเน้นที่จะขยายธุรกิจไฟฟ้า โดยพยายามค้นหาโอกาสในการเติบโตจากทั้งในประเทศไทยและประเทศใกล้เคียง อย่างไรก็ตาม หากบริษัทดำเนินการลงทุนในโครงการใหม่ที่ใช้หนี้เงินกู้อย่างเกินตัว จนส่งผลให้สถานะการเงินด้อยลงอย่างมาก การลงทุนนั้นอาจก่อให้เกิดการปรับอันดับเครดิตในเชิงลบได้
สภาพคล่องไม่เพียงพอและมีแหล่งการกู้ยืมเงินที่จำกัด
สัดส่วนของหุ้นกู้ของบริษัทนั้นเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องทุก ๆ ปี โดยปัจจุบันคิดเป็น 80% ของเงินกู้รวมทั้งหมด ที่ผ่านมาบริษัทได้ออกหุ้นกู้เป็นหลัก เนื่องจากต้นทุนการเงินที่ถูกกว่าการกู้ยืมจากสถาบันการเงิน อย่างไรก็ตาม ในมุมมองของทริสเรทติ้งนั้น สัดส่วนหุ้นกู้ที่มากนั้นบ่งบอกถึงการขาดการกระจายตัวของแหล่งกู้เงิน บริษัทจำเป็นต้องพึ่งพาความสามารถในการรีไฟแนนซ์และสภาวะตลาดตราสารหนี้ที่ดีเพื่อให้สามารถชำระคืนเงินทั้งจำนวน (Bullet Payment) ของหุ้นกู้ได้
ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะยังจำเป็นต้องรีไฟแนนซ์หุ้นกู้ที่กำลังจะครบกำหนดชำระในอีก 2-3 ปีข้างหน้า ในระหว่างปี 2561-2563 บริษัทมีหุ้นกู้ที่ครบกำหนดชำระจำนวน 5,000-7,500 ล้านบาทต่อปีซึ่งมากกว่ากระแสเงินสดที่คาดการณ์ไว้ อย่างไร
ก็ตาม ความเสี่ยงที่จะรีไฟแนนซ์ไม่ได้นั้นน่าจะต่ำ เมื่อพิจารณาจากแนวโน้มผลประการดำเนินงานที่น่าจะดีขึ้น และประวัติของบริษัทในการเข้าถึงตลาดตราสารหนี้ที่ผ่านมา
แนวโน้มอันดับเครดิต
แนวโน้มอันดับเครดิต "Stable" หรือ "คงที่" สะท้อนถึงการคาดการณ์ว่าบริษัทจะสามารถรักษาสถานะทางการตลาดที่แข็งแกร่งในธุรกิจปูนซีเมนต์และธุรกิจเม็ดพลาสติกเอาไว้ได้เช่นเดิม ในขณะที่การดำเนินงานของโรงไฟฟ้ารวมถึงโรงไฟฟ้าใหม่นั้นจะดีขึ้นต่อเนื่อง ทั้งนี้ ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะสามารถลดภาระหนี้เงินกู้ได้ และมีกระแสเงินสดที่ขยายใหญ่ขึ้นซึ่งจะทำให้สถานะทางการเงินของบริษัทปรับตัวดีขึ้นด้วย
ปัจจัยที่อาจทำให้อันดับเครดิตเปลี่ยนแปลง
อันดับเครดิต และ/หรือแนวโน้มอันดับเครดิตอาจถูกปรับเพิ่มขึ้นหากธุรกิจปูนซีเมนต์ของบริษัทเริ่มฟื้นตัว และ/หรือโรงไฟฟ้าสามารถสร้างกระแสเงินสดที่มากและลดต้นทุนค่าใช้จ่ายได้ตามแผน การลดลงของสัดส่วนเงินกู้ต่อส่วนทุนจะช่วยเพิ่มโอกาสในการปรับอันดับเครดิตให้เพิ่มขึ้น การปรับเพิ่มอันดับเครดิตอาจเกิดขึ้นได้หากบริษัทสามารถรักษาอัตราส่วนเงินกู้รวมต่อ EBITDA ให้ต่ำกว่า 6 เท่าได้เป็นระยะเวลานาน
อันดับเครดิต และ/หรือแนวโน้มอันดับเครดิตอาจถูกปรับลดลงจากหากสถานะทางการเงินของบริษัทด้อยลงกว่าที่คาด ซึ่งอาจเกิดจากธุรกิจปูนซีเมนต์ที่ยังคงย่ำแย่เป็นระยะเวลานาน ผลการดำเนินงานที่ต่ำกว่าคาดของโรงไฟฟ้า และการลงทุนที่ใช้เงินกู้เป็นจำนวนมาก นอกจากนี้ การสูญเสียส่วนทุนอย่างมากจากคดีความที่ยังคงดำเนินอยู่ก็เป็นอีกหนึ่งปัจจัยที่สามารถลดอันดับเครดิตได้เช่นกัน