การนำออกจากเครดิตพินิจแนวโน้มเป็นบวก ซึ่งได้ประกาศไว้เมื่อเดือนตุลาคม 2560 เป็นผลจากการแปลงสภาพของกองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ที่ได้รับการสนับสนุนสินทรัพย์หลักจากกลุ่มไทคอน ซึ่งได้แก่กองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ ไทคอน กองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ทีพาร์คโลจิสติคส์ และกองทุนรวมสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์ไทคอน อินดัสเทรียล โกรท มาเข้ากองทรัสต์ TREIT ที่เสร็จสมบูรณ์แล้ว การปรับเพิ่มอันดับเครดิตสะท้อนถึงผลจากการแปลงสภาพของกองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ดังกล่าวมาเข้ากองทรัสต์ TREIT ซึ่งทำให้ขนาดของกองทรัสต์ของ TREIT ใหญ่ขึ้นอย่างมากจนมีมูลค่ารวมมากกว่า 3 หมื่นล้านบาท และมีการกระจายตัวของผู้เช่าที่ดีขึ้น ฟิทช์คาดว่า TREIT น่าจะสามารถรักษาอัตราส่วนหนี้สินให้อยู่ในระดับปานกลางได้โดยมีอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุน อยู่ในระดับต่ำกว่าร้อยละ 30 และมีอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ต่ำกว่า 5 เท่าในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า ตามนโยบายทางการเงินและแผนการลงทุนของ TREIT
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
ขนาดกองทรัสต์ที่ใหญ่ขึ้นอย่างมาก: การลงทุนเพิ่มในทรัพย์สินมูลค่า 2.3 หมื่นล้านบาท ณ สิ้นปี 2560 ทำให้กองทรัสต์ของ TREIT ขยายขนาดเพิ่มขึ้นมากกว่า 3 หมื่นล้านบาท จากเดิม 7.3 พันล้านบาท ณ สิ้นเดือนกันยายน 2560 ทรัพย์สินที่ลงทุนเพิ่มเติมเป็นคลังสินค้าและโรงงานสำเร็จรูปซึ่งมีคุณภาพคล้ายคลึงกับทรัพย์สินเดิมของ TREIT นอกจากนี้ TREIT มีแผนที่จะลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมอีก 3.9 พันล้านบาทในปี 2561 ซึ่งส่วนใหญ่เป็นทรัพย์สินจากกลุ่มไทคอน TREIT คาดว่าจะลงทุนในทรัพย์สินใหม่อีกประมาณ 3 พันล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2562-2563
การกระจายตัวของผู้เช่าที่ดีขึ้น: ขนาดกองทรัสต์ของ TREIT ที่ใหญ่ขึ้นทำให้มีการกระจายตัวของผู้เช่าที่ดีขึ้นโดยรายได้จากผู้เช่าที่มีสัดส่วนรายได้สูงที่สุด 10 รายแรกคิดเป็นสัดส่วนร้อยละ 22 ของรายได้รวมจากเดิมที่ร้อยละ 50 การกระจายตัวของธุรกิจของผู้เช่าก็มีความสมดุลมากขึ้นโดยแบ่งเป็น ธุรกิจอิเล็กทรอนิกส์ร้อยละ 22 ของรายได้รวม ธุรกิจยานยนต์ร้อยละ 28 ธุรกิจโลจิสติกส์ร้อยละ 21 และธุรกิจสินค้าอุปโภคบริโภคและค้าปลีก ร้อยละ 10 นอกจากนี้ TREIT ยังมีการกระจายตัวทางภูมิศาสตร์ที่สมดุลมากขึ้นในทำเลที่เป็นยุทธศาสตร์สำคัญของธุรกิจอสังหาริมทรัพย์เพื่อการอุตสาหกรรม 3 แห่งของประเทศไทย ได้แก่ พื้นที่ชายฝั่งทะเลภาคตะวันออกคิดเป็นร้อยละ 45 ของพื้นที่ให้เช่าทั้งหมดของ TREIT พื้นที่ด้านตะวันออกของกรุงเทพมหานครและปริมณฑลคิดเป็นร้อยละ 29 และพื้นที่ภาคกลางบริเวณจังหวัดทางเหนือของกรุงเทพมหานครคิดเป็นร้อยละ 27
อัตราส่วนหนี้สินที่เพิ่มขึ้น: ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินของ TREIT ซึ่งวัดจากหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุนจะยังคงอยู่ในระดับต่ำกว่าร้อยละ 30 ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า โดยเพิ่มขึ้นจากร้อยละ 14 ณ สิ้นปี 2560 ซึ่งเป็นระดับที่ไม่ต่างจากที่ฟิทช์ได้เคยคาดการณ์ไว้เดิม เนื่องจาก TREIT ยังคงมีนโยบายทางการเงินที่จะรักษาอัตราส่วนหนี้สินรวมต่อสินทรัพย์รวมไม่เกินร้อยละ 30 ซึ่งนโยบายดังกล่าวน่าจะทำให้อัตราส่วนหนี้สินที่วัดโดยอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) อยู่ในช่วง 4.6 เท่าถึง 4.8 เท่า ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า
ความเสี่ยงในการ Refinancing อยู่ในระดับต่ำ: ฟิทช์มองว่าความเสี่ยงในการ Refinancing ของ TREIT อยู่ในระดับต่ำ เนื่องจากมีทรัพย์สินปลอดหลักประกันจำนวนมากและมีอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุนอยู่ในระดับต่ำที่ร้อยละ 14-15 ณ สิ้นปี 2560 TREIT มีแผนที่จะชำระเงินกู้ระยะสั้นที่มีหลักประกันจำนวน 3.7 พันล้านซึ่งจะครบกำหนดชำระภายใน 6 เดือนข้างหน้าในช่วงกลางปี 2561 โดยการออกหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและไม่มีประกันที่มีระยะเวลาชำระคืนหนี้เฉลี่ยประมาณ 4-4.5 ปี เงินกู้ระยะสั้นดังกล่าวเป็นส่วนหนึ่งของเงินทุนที่ใช้เพื่อการซื้อทรัพย์สินในปี 2560
อสังหาริมทรัพย์ที่มีคุณภาพ: ทรัพย์สินของ TREIT ส่วนใหญ่ได้รับการพัฒนาจากกลุ่มไทคอน ซึ่งเป็นหนึ่งในบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์เพื่อการอุตสาหกรรมสมัยใหม่ชั้นนำของประเทศไทย โดยทรัพย์สินส่วนใหญ่ จะเป็นคลังสินค้าและโรงงานสำเร็จรูปสมัยใหม่ที่ตั้งอยู่ในทำเลที่เป็นยุทธศาสตร์สำคัญของธุรกิจ อัตราการต่ออายุสัญญาเช่าอยู่ในระดับร้อยละ 85-90 โดยมีอัตราการเช่าพื้นที่เฉลี่ยที่ประมาณร้อยละ 80 ในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา ฟิทช์คาดว่าอัตราการเช่าพื้นที่ของกองทรัสต์ที่ได้ขยายขนาดมากขึ้นก็น่าจะยังอยู่ที่ประมาณร้อยละ 80 ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
TREIT เป็นกองทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์เพื่อการอุตสาหกรรมที่มีขนาดใหญ่ที่สุดในประเทศไทย ซึ่งทรัพย์สินส่วนใหญ่ได้มาจากกลุ่มไทคอน ปัจจุบันกองทรัสต์ของ TREIT มีขนาดใหญ่กว่าและมีการกระจายตัวของผู้เช่าที่ดีกว่า บริษัท สยามฟิวเจอร์ ดีเวลอปเมนท์ จำกัด (มหาชน) หรือ SF (BBB(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นผู้นำในธุรกิจพัฒนาและบริหารศูนย์การค้าขนาดกลางภายใต้แนวความคิดศูนย์การค้าชุมชนในประเทศไทย เป็นอย่างมาก TREIT มีอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ (EBITDA Margin) ที่สูงกว่าอย่างมีนัยสำคัญที่ ร้อยละ 75-80 เทียบกับร้อยละ 40-45 ของ SF นอกจากนี้ SF ยังมีความเสี่ยงจากการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ด้วยตนเอง และ TREIT มีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำกว่า SF อีกด้วย ดังนั้น TREIT จึงมีอันดับเครดิตที่สูงกว่า SF
TREIT มีขนาดและความสม่ำเสมอของกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ที่ใกล้เคียงกับ 2 บริษัทที่เป็นธุรกิจสัมปทานซึ่งได้แก่ บริษัท บริการเชื้อเพลิงการบินกรุงเทพ จำกัด (มหาชน) หรือ BAFS (A+(tha)/แนวโน้มเครดิตเป็นลบ) ซึ่งเป็นผู้ให้บริการคลังเก็บน้ำมันเชื้อเพลิงอากาศยาน (Depot Service) และเครือข่ายท่อจ่ายน้ำมันอากาศยาน (Hydrant Pipeline Network) แต่เพียงรายเดียว ณ ท่าอากาศยานนานาชาติที่ใหญ่ที่สุดในประเทศไทย และบริษัท บีทีเอส กรุ๊ป โฮลดิ้งส์ จำกัด (มหาชน) หรือ BTSG (A-(tha)/แนวโน้มเครดิตเป็นลบ) ซึ่งเป็นผู้ให้บริการรถไฟฟ้าบีทีเอส ในกรุงเทพมหานคร โดยทั้ง 3 บริษัท อยู่ในธุรกิจที่ต้องใช้เงินลงทุนสูง อย่างไรก็ตาม ทรัพย์สินของ TREIT มีสภาพคล่องสูงกว่าอีก 2 บริษัท เนื่องจากเป็นอสังหาริมทรัพย์เพื่อการอุตสาหกรรมแบบมาตรฐานทั่วไป ในขณะที่ทรัพย์สินของ BAFS และ BTSG เป็นทรัพย์สินเฉพาะทางสำหรับธุรกิจที่บริษัทดำเนินงานอยู่ และมีบางส่วนเป็นสินทรัพย์ไม่มีตัวตน
อัตราส่วนหนี้สินของ BAFS น่าจะเพิ่มสูงขึ้นในช่วง 2-3 ปีข้างหน้าเนื่องจากแผนการลงทุนขนาดใหญ่ แต่น่าจะยังคงอยู่ในระดับต่ำกว่าของ TREIT ดังนั้น BAFS จึงมีอันดับเครดิตที่สูงกว่า TREIT ในขณะที่ BTSG มีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่า TREIT เป็นอย่างมาก เนื่องจากมีการลงทุนขนาดใหญ่ ดังนั้น BTSG จึงมีอันดับเครดิตที่ต่ำกว่า TREIT
สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- การลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมจำนวน 3.9 พันล้านบาทในปี 2561 โดยใช้แหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้ร้อยละ 90 และการลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมจำนวน 3 พันล้านบาทในปี 2562 โดยใช้แหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้ทั้งจำนวน และอีก 3 พันล้านบาทปี 2563 โดยใช้แหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้ร้อยละ 30-33 ของเงินลงทุน โดยไม่มีการออกหน่วยทรัสต์ใหม่ในปี 2561-2562
- อัตราการเช่าพื้นที่อยู่ที่ร้อยละ 80-82
- อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ (EBITDA Margin) อยู่ที่ประมาณร้อยละ 80 ในปี 2561-2563
- ไม่มีค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนสำหรับการซ่อมแซมปรับปรุงขนาดใหญ่ และการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ในช่วงปี 2561-2563
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก:
การปรับเพิ่มอันดับเครดิตหรือแนวโน้มอันดับเครดิตในช่วง 12-18 เดือนข้างหน้ามีความเป็นไปได้น้อย เว้นแต่
- อัตราการเช่าพื้นที่อยู่ในระดับสูงกว่าร้อยละ 90 อย่างต่อเนื่อง และ
- อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุนอยู่ต่ำกว่าร้อยละ 25 และ อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (Net Debt to EBITDA) อยู่ในระดับต่ำกว่า 3.5 เท่า อย่างต่อเนื่อง
ปัจจัยลบ:
- อัตราการเช่าพื้นที่อยู่ในระดับต่ำกว่าร้อยละ 80 อย่างต่อเนื่อง
- อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุนอยู่สูงกว่าร้อยละ 30 (ณ สิ้นเดือนกันยายน 2560 อยู่ที่ร้อยละ 20.8) อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (Net Debt to EBITDA) อยู่ในระดับสูงกว่า 5 เท่า (ณ สิ้นเดือนกันยายน 2560 อยู่ที่ 3.5 เท่า) หรือ อัตราส่วนกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงในเงินทุนหมุนเวียนต่อดอกเบี้ยจ่ายและค่าเช่า (FFO Fixed Charge Coverage) อยู่ในระดับต่ำกว่า 3.5 เท่า (ณ สิ้นเดือนกันยายน 2560 อยู่ที่ 9.3 เท่า) อย่างต่อเนื่อง
สภาพคล่อง
สภาพคล่องอยู่ในเกณฑ์ดี: ฟิทช์คาดว่า TREIT มีสภาพคล่องที่เพียงพอสำหรับการชำระดอกเบี้ยในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า โดยมีอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อดอกเบี้ยจ่าย (EBITDA / Interest paid) ในระดับสูงกว่า 6 เท่า TREIT คาดว่าค่าใช้จ่ายสำหรับการซ่อมบำรุงจะอยู่ในระดับที่ต่ำมากในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า สภาพคล่องสำหรับการลงทุนใหม่น่าจะได้รับปัจจัยสนับสนุนจากความสามารถในการเข้าสู่ตลาดทุนและตราสารหนี้